Pasar modal merupakan tempat dimana terjadinya jual beli sekuritas antara pihak yang membutuhkan dana dengan pihak yang memiliki dana lebih. Sekuritas ini biasanya memiliki umur lebih dari satu tahun seperti saham, obligasi, reksa dana dan sebagainya [1]. Pasar modal juga berfungsi sebagai lembaga perantara (intermediaries). Fungsi ini menunjukkan peran penting pasar modal sebagai penunjang perekonomian karena pasar modal dapat menghubungkan pihak yang membutuhkan dana dengan pihak yang mempunyai dana lebih. Asumsinya, investasi dapat memberikan return besar adalah sektor-sektor yang paling produktif yang ada di pasar.

Prinsip utama seorang investor dalam berinvestasi adalah risiko yang rendah maka return yang dihasilkan akan rendah pula dan sebaliknya risiko yang tinggi maka return yang dihasilkan akan tinggi. Investasi saham akan memiliki risiko yang tinggi apabila hanya menginvestasikan pada satu saham saja. Untuk meminimalkan risiko, investor dapat melakukan diversifikasi yakni membentuk portofolio yang optimal. Hal ini dilakukan untuk meminimalkan risiko investasi yang tidak dapat dihilangkan. Dengan pembentukan portofolio ini, investor dapat menanamkan dananya di berbagai sektor. Dengan demikian investor dapat meminimalkan risiko tanpa mengurangi return yang diharapkan.

Pembentukan portofolio yang baik akan sangat berguna bagi para investor dengan mengkombinasikan saham-saham sehingga akan menghasilkan return yang maksimal. Karakteristik portofolio seperti ini disebut sebagai portofolio yang efisien. Portofolio dikatakan efisien apabila portofolio tersebut ketika dibandingkan dengan portofolio lain mempunyai expected return terbesar dengan risiko yang sama atau memberikan risiko terkecil dengan expected return yang sama.Portofolio optimal merupakan portofolio yang dipilih seorang investor dari sekian banyak pilihan portofolio efisien. Dalam pembentukan portofolio optimal ini peneliti mengulas dua metode yang digunakan, yaitu metode Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Indeks Tunggal.

CAPM merupakan model yang menghubungkan tingkat return untuk pertimbangan investasi, memprediksi keseimbangan return ekspektasi dari suatu aset berisiko, juga memberikan kemungkinan mengenai return yang belum diperdagangkan di pasar[2]. Capital Asset Pricing Model (CAPM) juga mengasumsikan bahwa pasar saham yang ideal adalah pasar saham yang besar dan para investor adalah para price takers, tidak ada pajak maupun biaya transaksi, semua aset dapat diperdagangkan secara umum, dan para investor dapat meminjam pada jumlah yang tidak terbatas pada tingkat suku bunga tetap yang tidak berisiko (fixed risk free rate). Dengan asumsi ini, semua investor memiliki portofolio yang risikonya identik.

Model indeks tunggal merupakan model penyederhanaan dari model Markowitz. Model indeks tunggal dapat digunakan untuk mendapatkan return maksimal pada setiap tingkat risiko portofolio. Single Index Model dapat digunakan untuk menghitung return ekspektasi dengan membagi pengaruh pada return atau sumber yang tidak pasti ke dalam faktor sistematis (sebagaimana diukur dengan return atas indeks pasar) dan faktor spesifik [3] . Risiko pasar dari portofolio menunjukkan sensitivitas return saham terhadap faktor-faktor ekonomi yang dinyatakan dalam return pasar. Sementara itu, risiko spesifik perusahaan ditunjukkan oleh faktor residual. Single Index Model berasumsi bahwa faktor makro dapat diwakili oleh indeks umum dari return saham yang didasarkan pada pengamatan bahwa harga dari suatu sekuritas berfluktuasi searah dengan indeks harga pasar.

Dalam Penelitian ini, objek yang digunakan oleh peneliti merupakan saham perusahaan LQ45. Indeks LQ45 merupakan saham likuid serta memiliki kapitalisasi yang besar. Saham LQ45 merupakan saham yang layak diperjualbelikan karena memiliki risiko rendah dan memiliki prospek pertumbuhan serta kondisi keuangan yang baik. Dengan adanya penjabaran diatas, mendorong peneliti untuk menguji penelitian mengenai Analisis Penilaian Analisis Perbandingan Expected Return dan Risiko Portofolio dalam Pembentukan Portofolio Optimal Menggunakan Metode Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Indeks Tunggal (Studi Pada Saham LQ45 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia Periode 2017- 2019).

a. Jenis Penelitian

Jenis penelitian ini merupakan jenis penelitian kuantitatif. Di Dalam Penelitian ini menjelaskan perbandingan expected return dan risiko portofolio dalam pembentukan portofolio optimal menggunakan metode Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan indeks tunggal pada saham LQ-45 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2017-2019.

b. Jenis dan Sumber Data

Jenis data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder, yaitu meliputi data harga saham awal (Previous price), harga saham penutup (closing price) dan suku bunga bank Indonesia tiap perusahaan yang aktif dalam saham LQ45 serta data-data dan informasi lainnya yang berkaitan dengan materi penelitian.

Data yang diperoleh dari dokumen PT. Bursa Efek Indonesia periode 2017 - 2019 melalui Galeri Investasi dan Bursa Efek Indonesia di Fakultas Bisnis, Hukum dan Ilmu Sosial Universitas Muhammadiyah Sidoarjo.

c. Populasi dan Sampel

Populasi dalam penelitian ini adalah seluruh perusahaan yang masuk dalam indeks LQ45 yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2017-2019. Sampel dalam penelitian ini adalah ditentukan dengan menggunakan purposive sampling, dengan teknik tersebut terpilih 30 saham emiten yang selalu muncul dalam populasi saham LQ45 selama periode penelitian. Sebagai pertimbangan, berdasarkan kriteria pemilihan sampel saham saham LQ45 adalah sebagai berikut:

d. Definisi Operasional dan Pengukuran Variabel

e. Teknik Analisis Data

Teknik analisis data yang dilakukan dalam penelitian ini menggunakan pendekatan Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Indeks Tunggal. Analisis pembentukan portofolio optimal dapat dilakukan dengan langkah-langkah sebagai berikut :

Mengumpulkan data perusahaan yang termasuk dalam Indeks LQ-45 periode 2017-2019. Harga saham penutupan (closing price) bulanan, Indeks LQ45, BI rate yang dikeluarkan oleh Bank Indonesia dengan keseluruhan data periode 2017-2019

[4]

Setelah menentukan return saham individual, selanjutnya menentukan expected return atau keuntungan yang diharapkan, menggunakan rumus berikut:

Menghitung risiko saham dapat dihitung setelah menentukan return saham individual (R_it) menggunakan rumus berikut:

[5]

Menghitung expected return atau tingkat keuntungan yang diharapkan, yaitu dengan menggunakan rumus sebagai berikut :

[4]

Varian dari saham pasar dapat dihitung dengan menggunakan rumus :

[5]

Rumus menghitung Beta sekuritas :

Atau bisa diuraikan dengan bentuk berikut :

Keterangan :

β_i= Beta sekuritas

σ_m²= Varian pasar

E(Ri)= Return ekspektasi

R_t(i)= Return saham

E(R_m)= Expected return market

R_m(i)= Return market [6]

Sedangkan varian kesalahan residu dapat dihitung menggunakan rumus :

[7]

Keterangan :

Rf= Return bebas risiko

SB= Suku bunga bank

N= Jumlah periode perhitungan [5]

[8]

dengan nilai Z_i adalah sebesar :

[2]

[9]

[10]

Sedangkan untuk menghitung beta dan alpha portofolio dapat menggunakan persamaan sebagai berikut:

Uji normalitas. Pengujian normalitas dari return saham yang tergabung dalam indeks LQ45 menggunakan Uji Kolmogorov Smirnov

Uji independent T-Test. Untuk mengetahui adanya perbedaan atau tidak antara nilai expected return portofolio dan risiko portofolio saham menggunakan model Capital Asset Pricing Model (CAPM) dengan nilai expected return portofolio dan risiko portofolio menggunakn Indeks Tunggal.

A. Hasil Penelitian

Return dan Risiko Saham

Return Realisasi saham merupakan besaran tingkatpengembalian riil yang diterima oleh investor setiap melakukan investasi saham[1]. Setelah dilakukan perhitungan atas Return Realisasi saham individual, dari 30 perusahaan yang terdaftar dalam LQ-45, terdapat 21 perusahaan yang bernilai positif sebagai saham kandidat dalam pembentukan portofolio optimal.

Pada Situasi ketidakpastian, investor tidak dapat mengetahui secara pasti tingkat keuntungan yang akan diperoleh. Ketidakpastian tersebut diukur dengan penyebaran tingkat keuntungan disekitar nilai tingkat keuntungan yang diharapkan. Dalam hal ini E(Ri) adalah tingkat keuntungan yang diharapkan merupakan rata – rata dari keuntungan saham mulai 3 periode yakni periode 2017-2019.

Standar Deviasi atau Risiko merupakan kemungkinan bahwa hasil yang diharapkan dari investasi berbeda dengan hasil yang dicapai. Saham yang memiliki standar deviasi tinggi memiliki risiko yang tinggi dan kemungkinan memperoleh keuntungan yang tinggi pula. Begitu pula sebaliknya, saham yang memiliki nilai deviasi standar rendah memiliki risiko rendah dan kemungkinan memiliki keuntungan yang rendah pula[2]. Namun untuk return realisasi, hubungan searah ini dapat tidak terjadi. Untuk pasar yang tidak rasional, kadang kala return realisasi yang tinggi tidak selalu mempunyai risiko yang tinggi pula. Bahkan keadaan sebaliknya dapat terjadi, yaitu return realisas yang tinggi mempunyai risiko yang kecil.

Return dan Risiko Pasar

Tingkat pengembalian yang berdasarkan pada perkembangan indeks saham disebut dengan Tingkat Return Pasar. Dasar yang dapat dijadikan sebagai pengukuran performance investasi saham yaitu Tingkat Pengembalian Pasar. Performance investasi dapat dikatakan baik jika tingkat pengembalian pasar lebih besar dari tingkat pengembalian bebas risiko, sebaliknya jika performance investasi dikatakan tidak baik apabila tingkat pengembalian pasar lebih kecil dari tingkat pengembalian bebas risiko. dapat dilihat pada tabel di bawah ini.

Return Bebas Risiko (Risk Free)

Suku bunga digunakan untuk menghitung risk free rate tingkat pengembalian aktiva bebas risiko. Tabel di bawah ini menunjukkan hasil risk free rate di negara Indonesia. Data di bawah dapat diartikan apabila investor menanamkan dananya di pasar modal pada periode Januari 2017 sampai Desember 2019, maka keuntungan yang diperoleh investor apabila berinvestasi di Indonesia adalah sebesar 0,0042 (0,4%) pertahun dengan risiko 0%.

Alpha, Beta Sekuritas dan Varians Kesalahan Residu

Alpha merupakan bagian return saham yang tidak dipengaruhi oleh kinerja pasar[11]. berdasarkan tabel di bawah ini, nilai alpha tertinggi terdapat pada saham BBCA sebesar 0,0177. Sedangkan alpha terendah pada saham WIKA sebesar -0,0090.

Beta menggambarkan hubungan antara tingkat pengembalian suatu saham dengan tingkat pengembalian pasar karena merupakan hasil bagi antara kovarian pasar dengan varian pasar[2]. jika nilai beta lebih dari satu (𝛽𝑖 > 1) berarti risiko sistematis saham lebih besar dibandingkan dengan risiko sistematis pasar. Beta kurang dari 1 (𝛽𝑖 < 1) menandakan risiko sistematis saham lebih kecil dibandingkan risiko sistematis pasar, sedangkan beta bernilai sama dengan satu (𝛽𝑖 = 1) maka risiko sistematis saham akan sama dengan risiko sistematis pasar [8]. Melihat pada posisi Indeks LQ45, saham MNCN memiliki beta tertinggi sebesar 2,6605 dengan menggunakan proksi LQ45 sebagai proksi return market.

Varian kesalahan residu merupakan suatu risiko unik dari setiap perusahaan yang nilainya dapat dikurangi dengan cara melakukan diversifikasi, jika semakin banyak jumlah saham yang dimasukkan ke dalam portofolio maka dapat mengurangi risiko tidak sistematik[2]. Dari tabel diatas menunjukkan nilai varian kesalahan residu tertinggi pada saham INDF sebesar 0,0155 dan varian kesalahan residu terendah pada saham ICBP sebesar 0,0110.

Excess Return to Beta (ERB)

Excess Return to Betadigunakan untuk mengukur kelebihan return relatif terhadap satu unit risiko yang tidak dapat didiversifikasikan dan diukur dengan beta. Rasio ERB juga menunjukkan hubungan antara dua faktor penentu investasi, yaitu rIsiko dan return. [4]. Hasil analisis menunjukkan bahwa dari penggunaan indeks saham, saham yang mempunyai ERB tertinggi adalah ICBP sebesar 0,00279 untuk proksi indeks LQ45. Susunan nilai ERB dari berdasarkan dari yang tertinggi sampai terendah dapat dilihat pada tabel berikut.

Cut Off Point (C*)

Cut-off point (C*) adalah nilai Cᵢ dimana nilai ERB terakhir kali masih lebih besar dari nilai Cᵢ. Sekuritas-sekuritas yang membentuk portofolio optimal adalah sekuritas-sekuritas yang mempunyai nilai ERB lebih besar atau sama dengan nilai ERB di titik C*. Sekuritas-sekuritas yang mempunyai ERB lebih kecil dengan ERB titik C* tidak diikutsertakan dalam pembentukan portofolio optimal [4]. Hasil perhitungan nilai Cut-off point (C*) pada penelitian ini sebesar 0,0082.

Saham yang menjadi kandidat portofolio optimal yaitu saham yang mempunyai ERB lebih besar atau sama dengan nilai cut-off Point, sedangkan saham yang mempunyai ERB lebih kecil dari cut-off point tidak dimasukkan ke dalam portofolio optimal. Nilai cut-off point pada Indeks LQ45 sebesar 0,0082.

Proporsi Saham

Menghitung besarnya proporsi dana (Wi) dilakukan dengan menghitung skala tertimbang (Zi) terlebih dahulu. Hasil Perhitungannya dapat dilihat pada tabel di bawah ini.

Berikut merupakan saham-saham penyusun portofolio optimal adalah saham ICBP (Indofood CBP Sukses Makmur Tbk), BBCA (Bank Central Asia Tbk), JSMR (Jasa Marga Persero Tbk), SMGR (Semen Indonesia Tbk), BBRI (Bank Rakyat Indonesia Persero Tbk), MNCN (Media Nusantara Citra Tbk), INCO (Vale Indonesia Tbk), Sedangkan untuk proporsi dana yang terbentuk 0,0691 (6,91%) dialokasikan untuk saham ICBP (Indofood CBP Sukses Makmur Tbk, 0,2611 (26,11%) dialokasikan untuk saham BBCA (Bank Central Asia Tbk), 0,1449 (14,49%) dialokasikan untuk saham JSMR (Jasa Marga Persero Tbk), 0,0813 (8,13%)dialokasikan untuk saham SMGR (Semen Indonesia Tbk), 0,1546 (15,46%) dialokasikan untuk saham BBRI (Bank Rakyat Indonesia Persero Tbk), 0,2394 (23,94%) dialokasikan untuk saham MNCN (Media Nusantara Citra Tbk), 0,0498 (4,98%) dialokasikan untuk saham INCO (Vale Indonesia Tbk).

Expected Return Portofolio Capital Asset Pricing Model CAPM

Expected return portofolio merupakan rata-rata tertimbang dari return –return ekpektasian masing-masing sekuritas tunggal di dalam portofolio. E(Rp) mampu memberikan sinyal kepada investor maupun calon investor mengenai keuntungan yang diharapkan apabila melakukan investasi tidak hanya di satu sekuritas saja.

Expected Return Portofolio Indeks Tunggal

Dari tabel di atas, maka dapat disimpulkan terbentuk 7 saham pada indeks LQ45 yang masuk kedalam portofolio optimal dimana nilai expected return pada model Capital Asset Pricing model (CAPM) sebesar 0,0241.

Risiko Portofolio Capital Asset Pricing Model CAPM

Dari tabel di atas, maka dapat disimpulkan terbentuk 7 saham pada indeks LQ45 yang masuk kedalam portofolio optimal dimana nilai expected return pada model Indeks Tunggal sebesar 0,0372.

Risiko portofolio (portfolio risk) merupakan rata-rata tertimbang dari seluruh risiko sekuritas tunggal. Risiko portofolio mungkin dapat lebih kecil dari risiko rata-rata tertimbang masing-masing sekuritas tunggal.

Risiko Portofolio Indeks Tunggal

Dari tabel di atas, maka dapat disimpulkan terbentuk 7 saham pada indeks LQ45 yang masuk kedalam portofolio optimal dimana tingkat risiko portofolio yang akan ditanggung pada model Capital Asset Pricing model (CAPM) sebesar 0,0010.

Dari tabel di atas, maka dapat disimpulkan terbentuk 7 saham pada indeks LQ45 yang masuk kedalam portofolio optimal dimana tingkat risiko portofolio yang akan ditanggung pada model Indeks Tunggal sebesar 0,0136.

Uji Normalitas

Data yang berdistribusi normal ditunjukkan nilai signifikan diatas 0,05. Berdasarkan tabel diatas Kolmogorov – Smirnov hasil pengujian normalitas pada 7 sampel perusahaan yang terdaftar di LQ45 menggunakan metode Capital Asset Pricing Model (CAPM) menunjukkan bahwa variabel expected return dan risiko portofolio mempunyai nilai signifikansi masing-masing sebesar 0,096;0,200 yang artinya bahwa variabel tersebut berdistribusi normal.

Data yang berdistribusi normal ditunjukkan nilai signifikan diatas 0,05. Berdasarkan tabel di atas Kolmogorov – Smirnov hasil pengujian normalitas pada 7 sampel perusahaan yang terdaftar di LQ45 menggunakan metode indeks tunggal menunjukkan bahwa variabel expected return dan risiko portofolio mempunyai nilai signifikansi masing-masing sebesar 0,131;0,200 yang artinya bahwa variabel tersebut berdistribusi normal.

Hasil Uji Beda

Uji beda pada tabel di bawah ini digunakan untuk melihat perbedaan nilai expected return dan risiko portofolio antara model Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Indeks Tunggal.

Berdasarkan tabel di atas terlihat nilai F hasil Levene’s test equality of variance sebesar 0,542 > 0,05 maka dapat diartikan bahwa antara expected return portofoliomodel CAPM dengan Indeks Tunggal memiliki varians yang sama. Dengan demikian penafsiran tabel output Independent t test harus menggunakan asumsi equal variance assumed. Dari Output SPSS terlihat bahwa nilai Sig. (2- tailed) sebesar 0,441 > 0,05. Dapat disimpulkan bahwa tidak terdapat perbedaan nilai expected return menggunakan model Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Indeks Tunggal.

Berdasarkan tabel di atas terlihat nilai F hasil Levene’s test equality of variance sebesar 9,823 > 0,05 maka dapat diartikan bahwa antara Risiko Portofoliomodel CAPM dengan Indeks Tunggal memiliki varians yang sama. Dengan demikian penafsiran tabel output Independent t test harus menggunakan asumsi equal variance assumed. Dari Output SPSS terlihat bahwa nilai Sig. (2- tailed) sebesar 0,001 < 0,05. Dapat disimpulkan bahwa terdapat perbedaan nilai risiko portofolio menggunakan model Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan Indeks Tunggal.

Pembahasan

Pada penelitian ini besar tingkat expected return portofolio yang terdiri dari 7 saham pada indeks LQ45 menggunakan metode Capital Asset Pricing Model (CAPM) sebesar 0,241 dengan risiko portofolio yang ditanggung sebesar 0,0010. Sedangkan tingkat expected return menggunakan metode Indeks Tunggal sebesar 0,0372 dengan tingkat risiko portofolio sebesar 0,0136. Diharapkan besarnya tingkat expected return portofolio dan risiko portofolio yang ditanggung ini dapat menambah lagi informasi tentang performa atau analisis portofolio yang dihasilkan di dalam penelitian ini.

Dari hasil pengujian hipotesis yang telah dilakukan dapat disimpulkan bahwa H1a yaitu nilai expected return portofolio yang terbukti tidak adanya perbedaan antara model Capital Asset Pricing model (CAPM) dengan Indeks Tunggal. Hal ini dikarenakan besarnya nilai return realisasi tidak ada kenaikan yang fluktuatif, sehingga hasil olah data melalui SPSS menunjukkan tidak ada perbedaan nilai expected return portofolio Capital Asset Pricing model (CAPM) dan model Indeks Tunggal. Namun nilai yang terbentuk menggunakan model Capital Asset Pricing Model (CAPM) dan nilai expected return portofolio yang terbentuk menggunakan Indeks Tunggal menunjukkan nilai yang signifikan. Hal ini mendukung penelitian Fikri Yuliansyah (2018) bahwa pembentukan portofolio menggunakan model Indeks Tunggal lebih tinggi dibandingkan menggunakan model Capital Asset Pricing model (CAPM) karena model Indeks Tunggal mempunyai implikasi bahwa sekuritas yang bergerak bersama bukan karena efek dari pihak luar pasar, melainkan karena mempunyai hubungan umum terhadap indeks pasar.

Hipotesis (H1b) menyatakan bahwa terdapat perbedaan nilai risiko antara model Capital Asset Pricing model (CAPM) dengan Indeks Tunggal pada saat portofolio terbentuk. Hal ini dibuktikan dengan perbedaan yang dibentuk bahwa Model Capital Asset Pricing model (CAPM) memiliki risiko yang kecil dibandingkan dengan model Indeks Tunggal.

Kesimpulan

Berdasarkan hasil yang telah didapatkan dari penelitian ini, maka dapat diambil kesimpulan sebagai berikut:

Keterbatasan Penelitian

Keterbatasan penelitian perbandingan expected return Portofolio Capital Asset Pricing Model CAPM dan Indeks Tunggal dalam pembentukan portofolio optimal adalah tidak menggambarkan garis pasar sekuritas (security market line). Dalam penelitian ini hanya menggunakan indeks LQ45 sebagai objek penelitian.

Saran

Investor dapat menginvestasikan dana yang dimilikinya pada tujuh saham untuk metode Capital Asset Pricing Model CAPM dan Indeks Tunggal tersebut sebagai alternatif pilihan untuk mendapat return yang tinggi. Dalam melakukan investasi, investor perlu memperhitungkan pergerakan harga saham melalui analisis teknikal dan melihat performa emiten melalui analisis fundamental. Metode analisis yang terbaik yang dapat digunakan para investor dalam menganalisis aset-aset investasi mereka adalah dengan menganalisis data yang berhubungan dengan emiten tersebut.